事件：盘后外媒报道10万亿刺激方案，要点如下
●6万亿化债，consensus了
●未来5年4万亿地方政府专项债收购闲置土地和存量商品房：
①重启土储债和收购存量商品房，这是10月12日财政部发布会已经明确的，不是新东西。
②规模：假设未来每年地方政府专项债发行规模4万亿以上，拿出20%用来收储收房，这个是可预期的。
③按照上一轮经验看，2017年、2018年地方分别推出土地储备专项债和棚户区改造专项债，投资土地储备项目能增加地方政府性基金收入，投资棚户区改造能带动房地产去库存，地方政府有很大的积极性去发行土储债和棚改债。据 Wind 统计，2018、2019 年投向土储、棚改的专项债合计占比均超过 60%。显然当下地方政府收购闲置土地和商品房面临的激励和约束要比2017年那一轮要复杂得多。
关于市场预期：
1、规模测算上，现在仍然认为明年总融资“3%赤字率+4万亿左右的专项债+3到5万亿的特别国债是比较合适的”（其中赤字率和特别国债可以互相替代，上述总规模均是要形成财政支出而非化债，合计在11-13万亿左右）。其中10万亿是和今年融资一致的部分，1万亿用来补充潜在的收入下行，0-2万亿补充可能潜在的出口冲击。
2、考虑到11月人大常委会已经相对较晚，11月公布的相关财政融资计划可能从属于明年计划的一部分，类似于去年年底的1万亿特别国债。人大常委会可能更多落实财政部发布会内容，更针对明年的计划可能落在中央经济工作会议上。
3、未来财政支出的方向或有四个：一是收储、二是低收入群体补贴、三是注资商业银行减少高负债人群负担、四是仍比较明显的倾向于科技创新。
4、在化债的压力下本轮财政扩张或难明显带动基建投资，这可能导致市场对PPI当前预测趋于乐观。市场倾向于明年7月PPI回正，但实际表现可能更慢而难更快。
4万亿“收储”大概是什么概念？
1、4万亿能消化多大体量库存？根据国家统计局的数据，2024年9月我国商品住宅待售面积（竣工待售口径）为3.77亿平，以1-9月商品住宅销售均价1.02万元/平计算，我国商品住宅待售货值为3.85万亿元。另外，根据克而瑞的数据，2024年9月80城商品住宅取证待售库存为5.10亿平，以1-9月同口径均价计算，80城取证待售货值为8.96万亿元。如果4万亿中较大比例被用于存量房收储，理论上可以消化绝大部分全国商品住宅竣工待售货值，以及超过三分之一的80城取证待售货值（相当于将80城去化周期从30个月降至20个月）。
2、4万亿有乘数效应。根据财政部10月在国新办发布会上的表述，地方政府可以使用专项债券收购存量商品房和闲置土地，且可以将专项债券用作项目资本金，搭配央行的再贷款支持政策，可以发挥乘数效应，撬动远大于4万亿的购买力。当然，如我们一直以来强调，当前房地产收储堵点不在于资金规模，而在于收购过程中的价格、房源、责任等多个堵点，因此资金大小不决定收储效果本身。
3、关注专项债券是否能够优化部分收储收益率的难题。地方政府也可能选择将财政资金用作补贴，支持国企主体收购，从而优化部分收储项目收益率偏低的问题，这点如果能落地，能在一定程度上改善地方政府收储的积极性。参考郑州的实践案例，“十四五”期间郑州城发集团累计收储338亿元、428万平，资金来源为20%资本金+80%贷款，地方财政给予了200元/平的收购补贴，以及从第二年开始连续十年2%的贴息支持；原先银行贷款成本为2.7%-2.8%，考虑贴息后成本不足1%。
4、土地收购优先利好地方城投。1017发布会提到支持闲置土地收购等内容，我们认为在未来落实上，地产政府在意愿上会更偏向于地产城投平台的闲置土地收购，通过专项债在一定程度上改善地方城投平台的库存结构。
建筑建材行业香港路演总结：
1、对化债关注度明显提升，但时间点似乎不着急，希望等待11月财政化债方案确定后再评估。少部分机构仍对规模有期待，简单按08年GDP倍数去测算需要的量级。具体标的上，由于大部分机构对中国交建、铁建、核建三家美限制名单公司不能配置，因而集中在中国建筑（国际）、能建、化学、中铁等公司上。中长期维度，讨论更加聚焦在自由现金流的改善和提升分红的可持续性上，这一点与国内近两年趋势类似；
2、对水泥供给侧改革高度关注，预期11月生环部即将出台超产产能置换办法（执行相对扎实）。虽然行业短期提价，但大部分机构认为以量换价去实现，且需求恢复力度尚不明朗，如若能够实现产能有效控制（短期限制超产产能异地置换+长期纳入碳市场），对于行业新的供求平衡可以更乐观。光伏玻璃供给侧预期高，但大部分还是纠结于基本面表现，且认为水泥供给侧执行效果有望更强；
3、其他顺周期品种（鸿路钢构、中国巨石）和消费建材（北新建材、中国联塑、东方雨虹）有少部分关注，核心在于对25年业绩的确定性增长仍有担忧。
4、总体来看，我们近期维持先化债后顺周期的配置思路，1）化债叠加供给侧政策驱动下，我们看好建筑央企和水泥股至25H1，后续关注基本面兑现程度；2）顺周期条线关注PMI，消费建材关注竣工风险能否平稳落地。
