从本期起，我们将介绍由雷格·梅森基金管理公司组织的年度投资大会。该大会在2003年发起，2004年开始命名为《思想领袖论坛》。在1995-2005年间美国表现最好的股票中，雷格·梅森公司名列第13位，而高通公司才列15位。这当然与曾连续15年击败标普指数的比尔·米勒的明星行为有关。比尔·米勒受芒格等人的影响，喜欢复杂科学，他与另一位同道麦克·莫布森作为《思想领袖论坛》的主持人，邀请各学科与行业的精英专家共同探讨投资。以下为2003年的论坛内容，共有10万多字，可谓特别报道。

对冲基金投资小组会议

李·古柏曼（Lee Cooperman)，欧米加顾问公司(Omega Advisor) CEO;

卡琳·西德曼·贝克(Caryn Seidman-Becker)，Arience资本公司(Arience Capital) CEO;

布赖恩·波斯纳(Brian Posner)，Hygrove合伙公司(Hygrove Partners) CEO.

布赖恩：我们会寻找一些具有特定财务特征的公司。公司股价表现疲软通常可以找到相关的理由：有可能是因为受到周期性因素的影响，有可能是股价处在长期弱势走势中，还有可能是因为确有其事或者无中生有的负面事件等。今天我想告诉大家的是，我们的投资组合中确实都是那些有着这些特定财务特征、有着巨大现金产生能力的公司，如果这些公司目前还不具备这些特征，那么将来肯定会拥有这些特征。另外，当收入开始增长的时候，经营杠杆带来了期权性风险(Optionality)，这一点也在我们的投资组合中有所体现。我们持仓最大的两只股票是一只保险股和一只顾问公司股，它们分别是旅行者保险公司(Travelers Insurance)、提供咨询和研究服务的加特纳集团(Gartner Group)。

旅行者保险公司是美国最大的保险公司之一。目前它的股价是账面价值的1.5倍，是盈利的8倍。我认为重要的是它的定价周期。这家保险公司定价能力坚挺的时间将长于过去。定价能力不仅依赖于保费增长率，也依赖于保险条款和具体的条件。因此，你们当中的那些小企业主以及为自己公司购买保险的人，当你们看到保费上升而保险条款减少的时候——你们会发现他们已经取消了一些无关紧要的条款，如有关在调整条款和条件时出现的律师费的条款。

加特纳集团是一家非常有意思的重组企业，它完全是另外一个例子。这家公司的市值为6亿-7亿美元。他们为科技方面的买家提供咨询和研究。毫无疑问，这一市场在过去几年内一直处在巨大的压力之下，这家公司只关注于将固定成本结构调整至适当的水平。这家公司让目标企业的固定成本结构保持在适当的水平，以便当收入开始改善的时候，目标企业能使用大比例的经营杠杆，我这么说的意思是，每额外增长1美元营业收入，有50%左右可以传递到净利润中。我们可以在价格便宜的时候买入这只股票。我们寻找的就是此种类型的股票。

比尔：布赖恩，你对美国第一资本金融公司(Capital One)、普罗文迪安金融公司(Providian Financial)、美国Metris公司或者次级贷部门有什么总的看法么？

布赖恩：是的。我对投资金融类股的主要看法就是，永远也不要忘记，这些都是地球上杠杆融资比例最高的公司。另外一个需要记住的事情就是，他们都是受到管制的行业。因此你所说的这些企业都有着高比例的杠杆融资，他们的业务受到管制，这意味着当股市跌至某个特定低位的时候，政府会让这些公司关门。我通常不喜欢曾经出现过资金问题的公司，像Metris这种出现过许多有关资金方面问题的公司，我马上知道自己不会买这种股票。普罗文迪安金融公司有着类似的情况。

美国第一资本金融公司是一家非常有意思的公司。他们在扩大资产规模上做得非常出色。我认为他们已经不再感情用事了，因为他们已经放慢了资产扩张速度，而他们的这种做法遭到了成长投资者的抗议，因为成长投资者需要看到所投资的公司能快速增长。在我看来，若考虑到成长质量，这家公司的资产规模增长略微过快。因为金融公司使用的杠杆融资会导致股价出现剧烈波动，我认为几乎没有理由太信任信贷质量曲线。

#2003年雷格·梅森思想领袖论坛·42

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主编 | 张志雄

编译 | 傅友兴

编辑 | 周艳 朱雨