文 | 付一夫

提到价值投资，很多人会第一时间想到巴菲特、格雷厄姆、彼得·林奇等顶级投资大师，却鲜有人了解“塞思·卡拉曼”这个名字。

塞思·卡拉曼何许人也？他是Baupost基金公司总裁，在华尔街被称为“小巴菲特”，早年在康奈尔大学就读并获得经济学学位，后来又在哈佛商学院获得MBA学位。他的基金公司，从建立起到2009年12月的27年里，年均收益率为19%，大幅度超过同期标准普尔500指数的年均收益率10.7%；尤其在被称为“失去的十年”的1998年到2008年间，Baupost基金的年均收益率为15.9%，而同期的标准普尔500指数收益率仅为1.4%。要知道，他的基金公司一贯以高现金比例闻名，长期保持50%左右比例的现金，这意味着他的高收益率是在仅仅使用了一半资金的基础上达成的，足以证明其高超的投资水平。

本文推荐的《安全边际》，就是塞思·卡拉曼的代表作之一。

诚如书的名字一样，塞思·卡拉曼用了不少的篇幅阐述了他对于“安全边际”的理解。在他看来，所谓“安全边际”就是以保守的态度评估企业内在价值，并将其与市场价格进行比较，从而判断出这一差距的大小；投资者之所以需要安全边际，是因为没有人能在投资中不犯错，而安全边际相当于是给人们可能犯的错误提供了回旋余地，这也是格雷厄姆和巴菲特等大师高度重视安全边际的原因。不过，由于每个人承受风险的能力不尽相同，因此投资者究竟需要多大的安全边际，并无统一标准。

塞思·卡拉曼还强调，投资者不应只将注意力放在当期持有的品种是否被低估上面，还应该思考它为什么会被低估，这一点我深感认同。

在现实当中，价格终将向价值回归，是价值投资能够成立的最底层基础。然而，很多人本以为买到了足够便宜的股票，入手后却发现价格还在持续下跌，并没有出现价值回归的情形；更有甚者，很多人没有及时止损，仍在盲目地坚定持有，结果却“坚守了不该坚守的”，到头来只能是蒙受巨大亏损——这便是所谓的“价值陷阱”，即投资者买入了表面上估值很便宜，但实际上却很昂贵的股票。

从根本上讲，之所以会有价值陷阱，是因为股票价格的“便宜”并非源自于公司潜在价值被市场低估，而是公司竞争力的持续下滑使其变得越来越不值钱。而导致公司竞争力持续下滑的原因，可能在于行业的景气度处于下行周期，或者竞争格局出现恶化，亦或是公司内部治理出现问题。

诚如塞思·卡拉曼所说，“宏观经济和行业竞争等因素都会改变企业的潜在价值”。倘若公司股价被低估的原因在于上述原因造成的基本面持续恶化，那么再便宜的公司也不值得买入。更何况这本身就违背了价值投资的初衷——毕竟，价值投资的目的是要寻找被市场低估的优质公司，而不是每况愈下的公司。

塞思·卡拉曼还提到，“只有市场大幅下跌时，才有可能为价值投资者提供较多的机会，因为恐慌性的下跌市场中，人们的注意力往往都放在了当前的困难上，并将短时期（这个短时期也许是数年，甚至长达10年）的困难推广至未来。一旦趋势扭转过来，价值投资者就能从业绩回升以及估值恢复双重好处中获利。而在一般的上升市场周期中，价值投资者试图找到具有安全边际的投资标的是非常困难的。这些时候的投资者，反而相对更轻松些”。这一段话，同样值得我们细细品味。

除了安全边际之外，塞思·卡拉曼在书中还阐述了很多其他方面的内容，包括投资与投机的差异、成功投资者和失败投资者的区别、失败投资者和他们昂贵的情绪、企业评估艺术等等。

以“失败投资者和他们昂贵的情绪”为例，塞思·卡拉曼认为，失败的投资者容易受到情绪的控制，他们对市场波动的反应不是理智和冷静，而是贪婪和恐惧。他说：

“我看过很多这样的投资人，他们平时做事负责，深思熟虑，但在投资上有时候变得很疯狂，也许仅仅几分钟就将自己甚至很多年辛苦积累的身家全部投资出去。也许他们平时买一台音响，也会花上好几天来熟悉和选择。”

塞思·卡拉曼进一步指出，失败的投资者往往都会将股市作为不劳而获的挣钱机器，而不是资本金合理的回报。任何人都会喜欢快捷、容易的赢利，而不劳而获的期望很容易煽动起投资者的贪念，最终将投资者的焦点从取得长期投资目标转向短期投机；而极度的贪婪又会导致投资者行为的失控，最终演变成恐慌性的灾难，让投资者损失惨重。现实当中，这样的例子实在是不胜枚举，我们的确应该深刻反思。

再如“投资者对待风险的态度”部分，塞思·卡拉曼坚决反对投资者为自己设定具体的回报率目标，“投资者并不能通过更努力的思考或工作更长的时间来实现更高的回报，他们所能做的一切，就是遵从一种始终受到纪律约束的严格方法，随着时间的推移，最终将获得回报”。塞思·卡拉曼还认为，“投资者设定具体回报率目标只会使目光更多关注到上涨的潜力上，从而忽略了风险；相反，投资者应该着重做的事情是对风险设定目标，而不是回报率”。这些观点，着实是句句珠玑，扣人心弦。

当然，书中探讨的每部分内容都充满了睿智和远见，并且金句不断、亮点纷呈，着实值得我们去反复研读。不过由于篇幅所限，本文不能将书中的精彩内容一一展现，建议各位有时间的话，一定要好好读读这本《安全边际》，或许你读完后也能像塞思·卡拉曼那样，成为价值投资的又一个成功实践者。