自2021年以来，房地产市场进入持续的调整期，购房需求不足、房企信用风险、金融机构融资谨慎等因素导致了房地产市场的下行，房地产规模效应失灵。2024年上半年，调整期还在延续，尽管政策不断优化，但楼市复苏动能依旧不足。

克而瑞研究指出，“虽然2024年以来政策面明显优化，核心一二线城市采取了松绑调控、放宽限购等措施，但上半年企业销售仍保持低位运行态势，市场信心和预期修复还需时间”。

从财务数据来看，房企面临着销售业绩下滑和净利润下降压力。据统计，在已发布中期业绩预告或业绩快报的73家涉房企业中，有46家房企预计上半年出现亏损，出现亏损的房企数占总数的比例约为63%。

大浪淘沙，在这样的行业背景下，那些资产质量高、债务结构好、经营策略不断优化的房企，仍能穿越周期。今年上半年，华润置地、中海地产、保利发展、龙湖集团等少数房企在逆境中保持盈利，其经营策略和市场表现值得深入分析。

房地产市场新周期的盈利策略：聚焦核心城市、提升运营与服务

翻开上半年盈利的房企财报报，可以发现聚焦核心城市、优化投资策略、提升运营及服务收入等方式，是在市场低迷情况下依然保持盈利的关键因素。

中国海外发展管理层表示，在当前的房地产市场，不同城市、不同板块的走势持续分化。正是基于这样的形势分析，中海选择聚焦核心城市重点区域的市占率领先。

“去年上海徐汇西岸、深圳超总以及广州项目，三宗地总价就达到500亿元左右。在核心城市一旦投资，投资额上来得非常快。但核心城市的优质土地供应数量总体不足，下半年中海将抓住供地的窗口期，坚守投资刻度、优中选优，积极补充优质项目。”

得益于聚焦核心城市的策略，中国海外发展盈利能力得到改善。财报显示，上半年中国海外发展期内毛利率为22.1%，按年下降约0.5个百分点，创近年中期的最低水平，但较去年年底提高1.73%。

绿城中国在聚焦一二线城市的同时，更重视项目的质量。上半年，绿城中国营业收入约695.62亿元，同比增长22.1%，毛利约91.04亿元，毛利率为13.1%，较2023年同期的17.4%下降4.3个百分点，其中物业销售毛利率11.7%，较2023年同期16%下降4.3个百分点。

该公司称，整体市场下行及限价影响，导致售价不及预期，同时，聚焦一二线城市，对项目的安全性及抗风险能力要求较高，毛利率会相对偏低，但随着2022及2023年获取项目逐步交付，未来毛利率会有所好转。

龙湖集团则打开了更广阔的空间。公司聚焦核心城市、核心区域，注重签约质量，以保持新项目毛利率水平，注重存量项目的量价平衡，以兼顾现金流和利润率。同时，运营及服务板块收入及利润稳步增长。

上半年，龙湖集团营业收入468.6亿元。其中，运营及服务收入占比28%，收入为131亿元，同比增长7.6%。受益于运营及服务方面的收入增长，公司股东应占溢利为58.7亿元，剔除公平值变动等影响后的股东应占核心溢利为47.5亿元。其中，运营及服务业务贡献超80%。毛利为96.4亿元，毛利率为20.6%。

与龙湖集团类似的是，华润置地经常性收入合计200亿元，同比增长9%。利润层面，占总营业额25.3%的经常性收入，贡献了51.4%的核心净利润，首次超过开发销售型业务。

穿越周期的第二曲线，聚焦经营性业务

从经营数据可以看到，诸如龙湖、华润的盈利模式在新周期下发生了显著变化。盈利下降是行业共性问题，也是整个行业穿越周期需要解决的难题，在新周期下，这些企业采取多种措施应对。

以龙湖为例，在开发业务上，2024年上半年继续聚焦核心城市的优质资源，保证毛利率水平。通过精细管理和精准投资，公司提升了项目的回款率和销售质量，从而逐步实现开发业态结算毛利率的修复。

更重要的是，龙湖集团的运营及服务业务在2024年上半年实现了快速增长，成为公司盈利的重要支撑。龙湖管理层表示，今年上半年，在地产开发结算收入和毛利率的影响下，地产开发板块依然盈利承压。相比较而言，运营及服务两大业务板块则为集团带来了较大的利润贡献，上半年利润占比已提升至80%以上，也让集团上半年的核心利润达到47.5亿元。

近年来，中国房地产市场的供需结构发生了显著的变化，这促使房地产企业重新审视并调整其发展策略。龙湖在商业、物业等经营性业务的布局可追溯到20余年前，并在发展中持续完善业务构成，如今龙湖的经营性业务已涵盖商业投资、资产管理、物业管理、智慧营造等四条航道，且均已形成不俗的体量规模。

如今，龙湖集团多年来持续投入的经营性业务，已成为其内生驱动、穿越市场周期的第二增长曲线。

通过提升经营性业务的质量和效率，龙湖集团平滑了整体收入和利润波动。由商业投资与资产管理航道组成的运营业务，上半年实现不含税租金收入66.1亿元，同比增长4.3%，为集团带来稳定现金流贡献。具体而言，商业投资作为运营业务板块的核心动力，2024年上半年为龙湖商业贡献了53.2亿元租金收入，同比增长6%；以物业管理和智慧营造组成的服务板块在今年上半年创收64.9亿元，同比增长11.1%，毛利率为32.3%。

财报显示，截至上半年，龙湖集团已开业商场建筑面积为829万平方米，整体出租率为96.0%；冠寓已开业12.3万间，规模行业领先，整体出租率为95.6%，其中开业超过六个月的项目出租率为96.3%。龙湖集团服务业务收入为64.9亿元，较上年同期增长11.1%。服务业务及其他毛利率为32.3%，较上年同期增长0.4%。截至报告期末，集团物业在管面积3.7亿平方米。

花旗在近期发布的研报中维持龙湖的[买入]评级，认为龙湖的资产负债表管理良好，其利润规模的80%来自经营性业务，在高经营性利润组合下值得更高的估值倍数。