昨日午间，恒隆集团及恒隆地产发布公告，宣布陈启宗先生将退休，并辞去集团董事长、执行董事和公司执行委员会主席的职务。

这位自1972年加入恒隆集团，并自1991年起担任董事长职位，领导集团发展的恒隆第二代教父，正式步入引退阶段。

除了作为这家千亿公司、国内高端商业地产领军企业的掌门人，陈启宗先生还有一点备受关注的，是自接过权柄后，其在恒隆集团和恒隆地产半年报、年报中亲自撰写的《致股东函》。每年两度，万字起步，洋洋洒洒，笔耕不辍。

在这一系列被媒体称赞为比肩《巴菲特致股东的信》的函件中，陈先生不但会回顾和展望公司的业绩、重点项目的经营情况，更会解构公司的发展战略，阐述他对宏观时局和市场的分析，以及谈及若干股东或会感兴趣的特定议题。

我们从最近12年恒隆地产的25份《致股东函》中，摘录了部分与各位分享。其中所体现的陈先生对于行业发展、企业治理、项目成长的视野、思考和价值观，即使在今天看来，依然让人敬佩不已。

（受文章篇幅所限，部分文字有删节，并由编者重新分类）

房地产业有两项致胜因素。第一项可称为项目基因，涉及地点和设计。第二项可称为项目营运，涉及随后的施工、租赁和物业管理业务。（2012年半年报）

高端商业地产业的五个基因──地点、规模、发展大纲、设计和施工──是成功的关键因素。本人称之为“基因”，因为一旦项目“诞生”后，无论对或错，都无法改变。

正如矮个子永远无法跻身顶级篮球联赛一样，有基因缺陷的商业综合项目也无法与人竞争。在这行业，硬件比软件更重要。

当没有竞争时，有基因缺陷的项目可能表现得不错，但一旦有良好基因的项目出现时，较次等的项目便会吃尽苦头，甚至倒闭。（2019年半年报）

请容本人用一句话概括我们的策略：

“在中国经济蓬勃的城市，发展和持有以高端或次高端购物商场为核心的世界级商业综合项目，并加以管理以作长期出租，而该等购物商场须为其细分市场中的龙头。”

“世界级”意味着拥有前述的五个地产业基因，即位置必须是城中最好，综合项目必须有一定的规模，地块的发展大纲必须是可接受的，而其设计及施工属优良和合理的。（2019年中期报告）

在熊市之前，我们构思或许可以有两类项目，即高端和次高端购物商场。后来，我们的想法改变了。高端购物商场是唯一值得做的业务类型。

高端购物商场除了租赁边际利润率可观得多，被电子商贸取代也难得多。高端购物商场的守成能力高很多。（2021年年报）

上海恒隆广场

设计是个繁复费时但关键的工序。一如本人于前文所述，那些急就章的项目流于劣质，不敌时间考验。千篇一律的设计也许适合二星或三星级的设施，但我们兴建的是四星及五星级项目，其优良设计至为重要。

设计过程中，建筑师跟发展商仔细推敲和合作互动，经细心考量，才可平衡美感与功能。至今，本人仍未遇到任何人，能略过这个过程而创作出完美或近乎完美的成果。

我们绝不会舍本逐末，在设计过程中走捷径。长远而言，此举得不偿失。（2016年中期报告）

大连恒隆广场

除了在购物商场内外放置出众的雕塑外，我们整幢建筑也是极具规模的艺术杰作……尽管这种设计和建造可能会令我们花费更多，但长远而言仍有利于业务的发展。

在公众层面，我们认为在一个城市设计和兴建非凡亮丽的建筑，能达成我们反馈社会的目标，成为尽责的企业。不论当地市民是购物商场顾客与否，也能享用我们提供的服务。

诚然，我们必须平衡美感与实用性。我们从不忘记公司是自由市场经济竞争下的商业企业，所以我们的购物商场的设计必须塑造高效的实用空间，让租户销售产品之余，我们亦可获得优厚的租金收入。

着重建筑外观，并不代表我们忽略室内空间。我们时刻谨记，租户才是购物商场的主角。我们不会与他们竞争，反之会为商店和消费者营造一个亲切舒适的环境。

以往，我们曾犯过设计上的错误，亦从中汲取了教训。有些错误难以完全纠正过来，使我们无奈接受部分瑕疵。然而，我们所汲取的经验会令日后的项目更上一层楼。（2017年年报）

我们兴建物业是为了长期持有。这意味着我们必须与因为设计不审慎、不全面而带来的问题并存。为了使我们的策略可行，团队中的每个人都必须有长远眼光，并着重质量。

正如前文所述，团队合作也是必需的。建筑师和工程师必须从设计一开始便引入用家的意见。租赁团队在未来数十年要与物业共处，必定有宝贵的意见。用家的视角通常与规划者的视角截然相反。（2019年中期报告）

大连恒隆广场

项目基因在产品的诞生期已经铸定，但第二项成功因素——项目营运，却是一门需要努力不懈的功夫。管理层必须时加警惕，稍有不慎便容易出乱子。因此，比起选择物业地点和设计，这是远远更令人疲累的工作。（2012年中期报告）

长远而言，租赁是我们命脉所在。这是一个我们仍在奋斗的范畴。建筑失误可酿成灾难或突发性问题，而租赁团队因失误而播下的问题种子，或许需时数年方能扭转。（2014年年报）

优质的购物商场拥有远远较高的议价能力来吸引其属意的租户。对店主来说,其所支付的租金水平，无论是基本租金或与销售相关的租金，均非其首要关注之事，关键在于购物商场可带来的营业额。

此乃为何顶级品牌纵然可获劣质物业提供现金装修津贴及其他优惠，彼等仍多会选择在优质购物商场落户，皆因前者大多表现欠佳，而后者往往表现出色。

事实上，对重视品牌资产的奢侈品牌而言，彼等大部分均不接受“开店有钱收”这些噱头，即使同意进驻者亦只会视这些“免租”店为市场推广手段而已。（2013年年报）

我们自内地业务伊始，一直坚持稳健的基本租金，宁愿牺牲营业额租金部分的上升空间。当市道急升时，我们或许失去一些额外收入，但如今市道艰困时，我们有远远较佳的保障。（2015年中期报告）

武汉恒隆广场

与先进经济体系相比，中国的个人服务消费占零售消费组合总额的比重仍然偏低。而此项比重只会继续增长。

这些服务大部分均不能在网上交易，如牙科及许多其他与医疗相关的服务，或是婚礼宴会、旅游和参与运动项目等，不能尽录。（2016年年报）

过去数年，电子商贸发展一日千里，夺走了实体商店的部分市场份额。此现象促使“实体商店已死”之说不胫而走。

纵然这种预测难言准确，但人们亦不应掉以心，忽视这种新销售模式的影响。一个市场的各类产品，其在线与线下的销售比率终究会趋向稳定。（2017年年报）

事实上，许多在互联网起家的零售商都意识到自己需要实体店，因为普罗大众对许多以电子方式销售的产品仍不信任，拥有实体店有助提高品牌信誉。结果，在位置优越且知名度高的购物商场开设重点实体店，其产品单价可提高达20%。

当然，这类品牌不会开设太多实体店。只有当购物商场的优越地段及其在购物商场内毗邻的那些名店能提高其品牌价值时，他们才会开设实体店。（2019年中期报告）

最近的疫情印证了这一切。过去三年人员缺乏往来，促进了网上购物。新冠疫情对电子商贸是福，于实体零售租赁则是祸。唯一幸免的就是真正的五星级购物商场，我们的经验就是明证。

今天，大家普遍看淡零售店铺业主的前景。这不无道理，因为像我们这种真正的高端购物商场不多。（2023年中期报告）

济南恒隆广场

发展甲级办公楼所需的专业知识，较发展世界级购物商场为少，因此前者的回报也较低。尽管如此，甲级办公楼能与下层的零售空间相辅相成，带来优质客流，成效显著。（2018年中期报告）

上班族的流量有助推动零售额，而购物的方便将有助吸引更好的办公楼租户。这种生态系统令我们在总体上更具竞争力，更不用说办公楼更容易管理，租金也稳定得多。（2019年中期报告）

无可否认，供应过剩影响租金水平，而办公楼租户本来就不如零售租户那么固定。但办公楼作为资产类别，即使单从财务角度看，租赁收益率也是可以接受的。

但如前所述，办公楼带来其他较无形但重要的好处，如高质客流量和声望，还令下层的购物中心防御力更强，反之亦然。两类租户都喜欢靠近对方的物业类型。

最简单的例子或许是购物商场的餐馆。他们喜欢楼上的白领客人，而办公楼的租户也享受到用餐的方便。（2021年年报）

沈阳市府恒隆广场

透过这些文字，我们能看到顶级大佬对商业地产的理解，以及对于实践的思考和总结。而穿越时光的连续阅读，也能读到这些观点是如何被坚持或者迭代的。

最后，补充一段我觉得最能体现陈启宗先生乃至整个恒隆风格的摘录：

他们必须能够持续关注长期的效果。虽然管理层知道作为上市公司需要每半年报告利润并支付股息，但必须避免做出可能有瞬间成果但却拖累长远前景的关键决策。

……公司中越高级的人就越需要耐心。

……然后在最高层，我们的行政人员必须做好等待的准备，不仅是数个月，有时是数年。

例如，1990年代初，本人首次到访杭州。当选择了上海后，直至2004年我们才再开始关注杭州。接下来的14年里，我们研究了很多不错的地块，但都一一拒绝，直至去年才选定。我们终于找到了一幅能满足五个地产业基因特点的地块。

在几乎整整14年的等待中，我们现金充裕。手头有钱，要做不购置的决定其实更难，但我们都抵住了诱惑。

如果我们的等待是徒劳的，即没有合适的地块出现怎么办？本人的回答是：至少我们不会被较次等的地块困着。中国很大，商机处处，此城没机会，别的城市总会有。

受篇幅所限，不可能将几十万字的《致股东函》一一呈现，读者如有兴趣，可于恒隆集团及恒隆地产官网媒体中心板块进行下载，相信一定会有所收获。

陈启宗先生退休后，将由其子，现任副董事长陈文博先生继任为董事长，并由2024年4月26日举行的股东周年大会结束之日起生效。

而从2021年起，陈文博先生已开始以副董事长身份，在年报中刊发《副董事长简函》，迄今亦有3年之久。

未来的恒隆年报中，又将再出现哪些“陈氏金句”，我们有理由期待。