作为绝大多数不依赖医保、满足健康和美丽等功能需求的消费医疗，持续受到创投机构的关注，因为既有医疗级技术壁垒，又具备消费级市场运作的品类，在内卷市场下都有突破和成为区域医疗服务头部的可能。

来源：资鲸创投社

作者：股哥

封面来源：豆包AI

消费医疗的增长逻辑政策调节、市场教育不可逆

这几年在资本市场，一个细分赛道持续受到创投机构的关注，这就是消费医疗。这个既有医疗级技术壁垒，又具备消费级表达的品类，确实存在深度挖掘的机会。再加上老龄化和年轻人的亚健康问题越来越普遍，诺和诺德、敷尔佳等消费医疗代表公司的收入增速和净利率表现都很亮眼。

投资圈的消费医疗，指具有医疗属性的消费行为，都可以称之为消费医疗，如口腔、眼科、医美、宠物医疗、品牌中医药、保健品、体检、植发、辅助生殖、新康复（产后康复、运动康复）等。

图源：国盛证券

“千亿市值、高增长、潜力大、集采免疫”是其的典型标签，因在而2021年、2022年资本市场但凡沾点消费医疗概念的股票都可获得热捧，一方面，严肃医疗及生物医药技术正越来越多地与消费端相结合，在供给侧催生出更多新产品；另一方面，健康消费人群的年轻化，让消费医疗有了在渠道和营销方式上创新的机会。

消费医疗兼具消费和医疗两大属性，泛指非公费、非保险覆盖的、消费者主动选择实施的市场化医疗项目。消费医疗由专业医疗服务（眼科、齿科、辅助生殖等）、医疗美容（医美、植发等）、健康管理（ 体检、孕产、运动保健、营养心理等）三大板块组成，对应当前万亿市场规模。在消费升级的大趋势下，对应潜在消费群体数量庞大，细分需求呈现高速增长，是医疗行业极具投资价值的细分赛道。

图源：国盛证券

消费医疗产业链成熟，上中下游关联密切，相互促进。消费医疗产业链中，上游为药品耗材及医疗器械设备等制造商，具备较高的牌照与技术壁垒，板块利润率水平领先；中游为公立与民营医疗机构，与消费者连接紧密，监管政策趋严背景下的行业规范度逐渐提升，竞争格局向规范度高的大型连锁化机构进一步集中；下游为获客信息平台，深度触达客户，放大B端机构曝光度与流量，与中游相互依存紧密联系。

选择消费医疗的原因

需求端角度看，无论是对变美、长身高，还是预防近视等，这些需求是不能压抑住的。而传统的医疗服务机构在面对这些客户时，很难做出市场化的服务。但是，要满足这些需求，需要思考如何与客户建立更好的关系。

供给端角度考虑。大部分消费医疗都是以营销驱动的，但是从监管层面以及生态的演变，开始成为一种产品驱动型的逻辑。另外，技术的变化，带来更大的可能性，包括新材料、AI，甚至新器械的出现。

政策端去看，我国其实已经提出了非公医疗是公有医疗的补充。像DIP、DRGs的推行，其实已经让传统的器械或药的生态发生了根本性的变化。

消费医疗的投资逻辑

本质上，消费医疗的投资核心逻辑是围绕着高成长，高确定性来的。这一方面的确定性由逐年提高的健康改善支出支撑，更大的逻辑是消费升级的逻辑。

关注市场潜力，了解单品大市场的状况，是否有爆出单品，决定着这家公司是否能在短期爆发的潜力。是否具有协同渠道销售的管线，考虑其产业迭代的能力。

差异化优势方面，关注医工融合深度(需求)和产业化可能性的产品迭代能力，形成自身的优势；团队能力方面，看团队的研发能力、运营管理能力及注册和商业化能力；抗风险能力方面，也就是竞争。选一个国产渗透率比较低的领域去看，包括其竞争格局，甚至要考虑其抗政策风险。

投资为获得高回报，长期专注深耕是前提，唯有此才能真正获得行业洞见。剔除经典的“优秀的管理团队、良好的公司治理、规范的财务管理……”等通用型问题，判断企业是否可以投资，可从下面角度进行分析。

▋1、精挑轻奢爆品

消费医疗往往具有轻奢品消费属性，但并不是所有的消费医疗都具有轻奢特征。赛道兼具高技术门槛与高层级需求满足特性，可以获得高溢价，表现出轻奢特征。

图源：天图投资

轻奢特征，使得全产业链都有相对充足的利益分配空间，进而促进细分市场的快速发展。这也是为什么该区域明星公司云集、千亿市值企业频出的原因。

另外，还需要有爆品，几乎所有明星消费医疗企业都有爆品。如果消费医疗企业，没有重量级的爆款产品可以杀进行业前三，则很难获得大的发展。

在消费医疗领域的中早期投资，我们更偏好，企业凭借单一产品或单一类型医疗服务，便可以做到公司上市规模，等规模足够大或上市后，再做横向扩张。早期“丰富的产品线”，往往是公司缺乏核心产品的托词。

▋2、严选商业模式

不同的商业模式，优先考虑处于产业链最优位置、最容易赚钱的那种。以口腔为例，涉及医疗产品、医疗服务、供应链、技工所、3D打印、互联网医疗、培训、口腔保险等非常多的商业形态。其中医疗器械产品的商业模式，则明显好于其他商业形态。

眼科医疗服务，因为眼科更依赖设备、产品本身，所以眼科医疗服务领域，可以诞生爱尔眼科、华夏眼科、朝聚眼科等一批（准）上市公司。且眼科除连锁医院之外，连锁眼视光门诊亦是很好的业态，门诊可以非常好的为周围3-5公里少年儿童提供比医院更具优势的近视防控解决方案。

图源：天图投资、头豹研究院

▋3、识别真假成长

识别企业的长期成长性，可以从四个维度评估：

❶成长的边界，即天花板。

❷成长的斜率，即加速度。公司过往成长没那么重要，未来成长更重要，未来成长的速度主要取决于加速度，而非过往速度。因此，对影响成长加速度的核心因素需要有充分考量。

❸成长的质量，即成长的动力来源是否可持续。消费医疗领域，不少企业可能会通过补贴让利等方式获得短期的快速增长，但这并不能构成企业长期成长的动力。

❹成长的模型，即可预测性。尽管消费医疗不像严肃医疗那样有更丰富更科学更量化的数据辅助判断，我们还是需要尽可能把企业未来的业绩增长高度归纳总结到两三个核心变量里面去。只有这样，对于企业未来的业绩判断，才会更准确更有底。

▋4、发展趋势

消费医疗并非是一成不变的，会随着时代的发展而不断变迁，能迎合行业未来发展趋势的企业也会获得更多的发展机会。，舒适化、数字化、全球化是消费医疗发展的三大必然趋势。

此外，由于消费医疗兼顾消费品的长期成长性与医疗的高门槛，因此一旦某家企业的头部优势开始凸显的时候，其后续发展往往会体现出强者恒强的趋势。所以，对于看准的消费医疗企业，一定要集中投资下重注，连续追加，这样可以带来更为可观的超额收益。

消费医疗投资案例

天图投资作为我国第一家专注于消费领域投资的本土创投机构，天图投资很早开始在消费医疗领域的布局，挖掘了左点、兰、花知晓、超级种子等诸多优秀项目。

图源：天图投资、wind

也关注二级市场上与消费医疗相关的上市公司表现。其中既有像诺和诺德这样以严肃医疗药品起家的企业，也有敷尔佳这样针对皮肤问题，提供一类医疗器械和更偏护肤品、消费品产品的公司。去年上半年，这些公司都实现了不错的收入增长，成本结构、毛利率和净利率显著优于很多消费品牌，而且也都是百亿市值以上的公司。

2020年6月以来，专注于智能养生及智能消费医疗领域的创新科技品牌左点ZDEER完成了5轮融资，募资金额超过数亿元，估值已达数亿美金。天图投资是该项目早期投资人。

天图投资管理合伙人潘攀曾表示：“我们看好健康品类未来的持续增长和健康年轻化的消费升级趋势，也看好左点团队的匠人精神和创新精神。公司成立5年以来，左点一直在持续学习和迭代，并最终反映在产品创新、销售增长上。左点团队已经通过智能艾灸盒产品验证其底层创新能力和消费者洞察能力，期待左点在大健康赛道持续研发新产品，用更科技、智能的产品实现品类升级，持续为用户带去极致的产品。”

ZDEER左点产品

市场趋势：越来越多的年轻消费者开始关注健康养生类产品，各平台健康品类呈现爆发式增长，但供给端整体产品老化，难以有效承接消费者需求，具备产品创新能力、符合年轻人审美的健康产品能够迅速脱颖而出。2022年健康电商平台器械类用户占比达到65.1%，线上消费规模增幅达30%以上

轻奢爆品：过去三年时间，左点取得了线上多品类市场TOP，诸如助听器、睡眠仪、泡脚桶、鼻炎治疗仪、智能刮刮板、智能口喷等产品等均在全网位居销量前列。定位于中医养生，左点推出的小艾系列产品已连续四年蝉联品类第一名。

通过挖掘发现空白增量市场，创造差异化的产品满足市场需求，左点已成为细分领域头部品牌，产品包括艾灸盒、刮痧板、口腔喷雾、足浴桶等；科技医疗以家庭场景的“疗”为主，产品包括助听器、睡眠仪、鼻炎仪等，未来将借助前期积累的产品、技术和品牌优势向其他家庭类消费医疗产品延伸。

技术优势：重视产品研发的同时，左点还注重技术壁垒的打造。2017年开始，左点专门便成立了知识产权小组，从外观、实用性到发明专利全方位打造专利护城河，截至2020年6月，左点已经申请了400余项专利，全方位走在了行业前列。

2021年，中高端私立连锁医疗服务机构卓正医疗已完成6000万美元E轮融资，由腾讯和周大福投资，彼时估值接近40亿元。2024年5月卓正医疗递交港股IPO申请。2017年，天图领投了卓正医疗的 C 轮融资。

卓正医疗于2012年在深圳创立，定位于以家庭基础医疗服务为核心的综合多专科高端连锁医疗服务机构。目前拥有2家医院和22间诊所。

天图投资合伙人魏国兴表示，非常看好精品医疗服务在中国的长期发展潜力，卓正医疗作为行业标杆品牌，在医疗品质和数字化服务方面不断打磨精进，为用户提供全方位的优质服务，积累了特别棒的用户口碑。卓正团队坚持围绕会员用户价值、医生价值出发，坚持做难且正确的事情，我们非常高兴能和团队一起努力，让中国越来越多的家庭享受到优质医疗。

市场趋势：据沙利文数据显示，2023年我国私立医疗服务市场规模在11637亿元，年复合增长率超过17%，很好地补充了公立医院资源。从渗透率来说，中国私立医疗的渗透率远低于发达国家与部分发展中国家，市场扩展空间大。再加上国家对医疗服务行业进一步开放，鼓励社会资本积极参与办医等，均有利于民营医院的发展。

服务优势：卓正医疗也走出了一条自己独有的道路，包括差异化的科室，线上线下一体化的新医疗服务交付方式、遵循循证医学原则等，进行了不少有益的实践，未来还将有较大的增长空间。

消费医疗的争议

“严肃医疗”通常是指大家早已熟悉的看病那些事儿，也就是医疗行业的核心场景，目的在于治病救人，患者无法自主决策，一切都要遵医嘱进行。“消费医疗”往往是由顾客主动做出的选择，多在预防或改善。医疗具有严格的标准，挂上“消费”和资本属性，加之美容等消费医疗频繁出争议问题，消费医疗总容易让消费者不安心，甚至排斥。

（1）服务质量和效果的不确定性：‌医疗美容服务的术后效果多为主观评价，‌容易受到自身喜好、‌审美趋势及他人评价的影响，‌导致医疗美容机构与消费者对术后效果的认识可能存在差异，‌从而引发争议。‌

（2）服务提供者的资质和责任：‌部分医疗美容机构可能为降低成本、‌获取高额利润，‌购买以次充好的产品甚至假货及山寨设备，‌这些产品不仅无法实现应有的效果，‌还可能损害人体健康。‌此外，‌医疗美容机构在提供服务时，可能存在虚假宣传等欺诈行为，‌需要承担相应的法律责任。

（3）证据收集和法律适用的困难：‌在医疗美容纠纷中，‌病历记录不完善、‌不规范的问题突出，‌如对患者术前状态、‌诊疗方式、‌风险告知、‌术后预期效果等内容不记、‌漏记或记录过于简单，‌甚至存在病历内容前后矛盾等情况。‌这些问题导致双方就个别语句理解容易产生歧义，‌相关医疗行为的损害后果等相关事实难以查明。‌‌

（4）费用透明度和合理性：‌医疗费用的构成复杂，‌涉及药品、‌检查、‌治疗等多个环节，‌合理与不合理之间的界限往往模糊不清。‌医疗费用的透明度问题引发公众对医疗信任危机的关注。‌

虽然消费医疗赛道投资可能存在这样和那样的问题，但目前科技投资盛行，消费投资又动静不大。在当下强调壁垒和差异化的市场中，医疗属性的背书和消费属性的扩张潜力，简直就是“黄金搭档”，也普遍被投资人看好。

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