文丨吕行 编辑丨杜海

来源丨正经社（ID：zhengjingshe）

（本文约为3900字）

【正经社“医药新动力”观察之十】

国庆假期前的最后一个交易日，诺诚健华（688428）A股股价大涨11.07%，报收12.94元/股。在大A这波“牛市”行情的助推下，悄然创出阶段性新高。

此前的2024年9月23日，由于公告793.94万股首发战略配售股份将解禁上市，其股价一度大跌11.92%，跌至9.98元/股。

笼罩在两位创始人之一，知名科学家、西湖大学校长施一公光环之下的诺诚健华，自2013年创立伊始便颇受市场关注。2020年3月，其在港股完成IPO募集25.76亿元，之后，又于2022年9月21日在上交所科创板上市，再度募集27.79亿元，在证券市场赚足了眼球。

然而，三年内两度IPO，却无助于这家“明星医药公司”解决扭亏难题。2024年中报数据显示，其归母净利润为-2.62亿元。或受此影响，其在港股的股价走势萎靡，A股市场股价亦一度破发，将追捧其的诸多PE/VC机构深度套牢。

其中，粗略估算，“驻马店老乡”张磊的投资浮亏也应不低于50%。

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施一公夫妇参与创立，其家族坐拥超18亿财富

招股说明书介绍，2013年，施一公与严知愚联合创立了InnoCare北京诺诚。四年后，一家名为“瑞年投资”的公司收购了InnoCare北京诺诚的100%股权。经过各种收购操作，InnoCare北京诺诚演变成如今的诺诚健华。

官网资料显示，诺诚健华由崔霁松与施一公联合创办。崔霁松现任公司联合创始人、董事长兼首席执行官。这位享誉全球的医药研发界大佬，曾是默沙东（MRK.N）美国心血管疾病早期开发团队的一把手，也曾出任PPD旗下的保诺科技CEO和首席科学家，并且是美中医药开发协会的第一位女性主席。

截至2024年9月末，以港股“18A”完成IPO的创新药企已超过60家，诺诚健华能持续被置于聚光灯下，与施一公的明星科学家身份有关。

众所周知，施一公是世界著名结构生物学家，曾经担任清华大学副校长等职，目前亦是中国科学院院士、美国艺术与科学院外籍院士、美国国家科学院外籍院士、欧洲分子生物学组织（EMBO）外籍成员、清华大学生命科学学院讲席教授。

2018年2月，施一公联合潘建伟、饶毅、陈十一、钱颖一等知名学者发起创办了西湖大学，并担任创始校长，其知名度更进一步提升。

值得一提的是，施一公之妻赵仁滨亦在诺诚健华任职。IFinD资料显示，赵仁滨担任公司董事，是核心技术人员，还曾在强生公司任职，担任高级科学家、首席科学家，之后在保诺科技与崔霁松共事，为药研生物学总监。2023年，赵仁滨从公司领取了337.73万元报酬。

正经社分析师注意到，最新公布的2024年中报显示，施一公、赵仁滨夫妇仅在董事会任职，未出现在管理层名单中，同时，也未直接出现在十大股东名列。施一公夫妇通过Sunny View Holdings Limited与Renbin Zhao家族信托公司间接持有诺诚健华8.2%股份。

按照2024年9月30日收盘的228.1亿元市值计算，施一公夫妇所持市值约为18.7亿元。

也就是说，身兼清华大学教授、西湖大学校长及中科院院士等多重职务的施一公，同时也是亿万富翁，已完成高级知识分子到企业家、投资人等多重角色的转换。

在前述明星科学家之外，诺诚健华亦聚拢了一批来自葛兰素史克、百时美施贵宝、辉瑞等国际知名药企的技术骨干。

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上市四载未能扭亏，同行已借“出海”上岸

豪华的研发及管理队伍，奠定了诺诚健华业务与资产规模迅猛增长的基础。

2020年至2023年底，营业收入规模从0.01亿元猛增至10.43亿元，此后保持在6.25亿元以上。2024年中期，营业收入规模为4.2亿元。

与此同时，在A+H股融资上市之后，资产规模从45.41亿元增至最高103.29亿元，相当于三年再造了一个诺诚健华。

尽管如此，诺诚健华IPO至今四年以来，却始终无力扭亏为盈。

正经社分析师梳理财务数据获悉，2018-2024年中期，诺诚健华的归母净利润均为负数，2022年度的-8.87亿元为近年亏损最严重的一年，仅2021年度的归母净利润-0.65亿元最接近扭亏为盈，截至2024年中期，仍然亏损2.62亿元。

一方面，创新药企的新药研发，周期动辄十年。尤其是创新药上市前，还需要进行大规模的临床试验。这些，都需要大量的研发投入。这一长周期、战略性亏损模式之下，创新药企连年亏损的现象颇为普遍。

另一方面，相较于同行，诺诚健华的扭亏周期仍然显得较长。

2024年半年数据显示，百济神州（688235）、百利天恒（688506）、艾力斯（688578）、和黄医药（00013.HK）、信达生物（01801.HK）、科伦博泰（06990.HK）、亚盛医药（06855.HK）等药企均已实现扭亏为盈。随着研发投入增加，大单品正在成为创新药企营收的突破点。

依靠借力“出海”策略，这些药企已在颇为内卷的医药市场中脱颖而出，打了个翻身仗。

8月23日晚间，百利天恒(688506)正式发布2024年半年报，今年1～6月，实现营业收入55.53亿元，同比增长1685.19%；净利润达到46.66亿元，实现扭亏为盈，去年同期则是亏损3.28亿元；经营活动产生的现金流量净额为50.29亿元，去年同期则为-3.23亿元。

同行对比数据之下，各家药企的资源配置效率，高下立分。这在一定程度上折射出诺诚健华的经营管理效率还有待提升。

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一边IPO募资53.55亿，一边银行理财30亿

2024年6月26日，诺诚健华公告称“在不影响正常经营及资金安全的情况下，拟使用闲置自有资金进行现金管理，单日最高余额不超过30亿元”。

截至2024年9月30日收盘，A股（含沪深京）总计5361家上市公司中，有1544家总市值低于30亿元——这也已超过了不少创新药企的市值。

这不是诺诚健华首次使用闲置资金进行银行理财。根据Wind公告，2022年至2024年，诺诚健华已3次利用闲置募集资金进行银行理财，额度为8亿元至10亿元。

如前提及，诺诚健华在A+H股IPO中总计募资53.55亿元，账上的大额现金主要源自科创板和港股的两次IPO募资所得。

两次IPO之后，诺诚健华手握巨额现金，最低时也近40亿元。最高之时，现金及现金等价物一度超过90亿元。2024年一季报显示，诺诚健华货币资金高达82.02亿元。中报显示，账上现金高达69.48亿元。

也就是说，倘若不做两次IPO，诺诚健华账上仍有15.93亿元现金。

值得一提的是，2020年3月港股上市，诺诚健华实际募集资金净额为24.16亿港元，主要投入于产品开发及商业化，计划于2023 年下半年全部使用完毕。

2021年，诺诚健华又进行了一次定向增发，募集了近30.42亿港元。

前述两次募资之后，截至2021年12月底，诺诚健华的货币资金余额达59.7亿元，占公司同期资产总额的80.51%。其中，银行存款就有59.2亿元，当期的利息收入就有1.35亿元。

也就是说，在2022年9月21日在科创板IPO再度募集27.79亿元之前，诺诚健华已有近60亿元的现金存款。

账上趴着巨额现金，诺诚健华为什么还要在A股市场又一次大举募资？

正经社分析师认为，在近年创新药企IPO艰难、募资寒冬的背景之下，诺诚健华现金流之宽裕可谓羡煞同行。IFinD数据显示，已上市创新药企中，诺诚健华当前所持现金流规模仅次于百济神州的124.4亿元。

客观而言，在资本寒冬中，拥有大量的资金储备，一定程度上反应出公司具备较强的抗风险能力，更具战略主动性。

进一步说，这也折射出诺诚健华精准踩点资本市场的能力，资本运作水平可堪精湛。

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资源配置效率低下，爆款之后无爆款

从另一个角度而言，大量现金的闲置也反映出诺诚健华资源配置效率的低下。

这可从其“爆款产品之后无爆款”的困境中得以窥知。

公开资料显示，诺诚健华在2018年至2021年的营收规模微乎其微，最高仅有161.7万元，同时连年亏损。

2020年底，诺诚健华旗下一款用于治疗多种B细胞淋巴瘤的口服药产品——选择性Bruton酪氨酸激酶（BTK）抑制剂奥布替尼（宜诺凯），获得国家药监局附条件批准上市。

进入2021年，该款产品奥布替尼的销售势如破竹，覆盖260多个城市的1000多家医院，当年12月被纳入国家医保药品目录。奥布替尼当年直接贡献2.41亿元销售额，同时，其通过与渤健公司的一项授权合作获得7.76亿元技术授权收入，2021年，该公司获得10.43亿的收入。

依靠一个爆款产品，诺诚健华可谓完成了销售的破局。

这一次收入猛增之后，诺诚健华的亏损也直接收窄至6670万元，但仍未盈利。

公开资料显示，尽管诺诚健华还手握ICP-192、ICP-723等多项在研产品，但截至目前尚未能再复制奥布替尼的爆款神话。

随着时间的流逝，诺诚健华的营业收入规模现已跌落至7.4亿元以下，最近三年，其尚未推进销量贡献巨大的新产品。

如何将巨额的现金转化为产品与市场竞争力，诺诚健华管理层或需要直面这一项课题。

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港股股价断崖式下跌，高瓴资本被深度套牢

依靠一款爆款产品，诺诚健华在医药市场迅速谋得一席之地，同时，在诸多PE/VC机构的追捧之下，其在资本市场同样势不可挡。

招股说明书显示，维梧资本于2018年领投完成了一项对诺诚健华的5500万美元融资。2019年，三正健康、正心谷资本、益普资本等机构对诺诚健华进行了1.6亿美元的投资。

2021年2月，张磊创立的高瓴资本与维梧资本联合认购了诺诚健华增发的2.1亿股新股。

同时，高瓴资本于2021年8月在二级市场上多番增持诺诚健华的股份，持股比例上升至13.3%，跃升为公司第一大股东。

截至2024年中报，高瓴资本旗下HHLR及其一致行动人合计持股比例为11.83%，继续坐稳第一大股东位置。

粗略来看，诺诚健华是施一公发起创立的一家创新药企，IPO之后获得了同为“驻马店老乡”张磊的投资，后者旗下的高瓴资本做了诺诚健华第一大股东。

正经社分析师注意到，有意思的是，由于诺诚健华最近三年的港股股价持续不振，作为第一大股东的高瓴资本已被深度套牢。

2020年3月，诺诚健华在港主板IPO之后，股价一度涨超300%。而高瓴资本在二级市场增持之时，恰逢诺诚健华港股股价创下历史巅峰，于2021年7月创下32.05港元/股的最高纪录。

时间到了2024年9月30日，诺诚健华港股股价已经晃晃悠悠地只剩下了6.87元/股。

这意味着，诺诚健华的港股股价跌幅已经接近80%。

粗略估算，高瓴资本的投资浮亏也应不低于50%。

随着近期港交所递表的复苏，新一批创新药企在扎堆排队IPO，医药资本盛宴已轰轰烈烈开启。Choice数据显示，2024年上半年，港股共有137家企业递表申请IPO，其中第二季度数量高于第一季度，且在6月迎来了新一波高峰。

如今回头看来，投资大名鼎鼎的驻马店老乡创立的公司，张磊是否有过悔意？接下来的行情中，他是否有望解套甚至转盈？欢迎评论区留言，说出你的看法参与讨论。【《正经社》出品】

CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然

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