农银汇理基金郭振宇
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农银汇理基金郭振宇：中秋节前债市收益率大幅下行，短期无实质利空
概述：预期债市仍处于区间震荡行情。
上周债市收益率大幅下行，10年期国债活跃券利率突破2.10%，30年期国债活跃券利率逼近2.20%，各期限国债期货主力合约创新高。
一是上周公布8月通胀及进出口数据，与制造业PMI形成印证，显示内需不足，经济复苏进一步疲软；同时彭博继续报道存量房贷利率下调最快9月落地，部分家庭房贷利率最多可下调50bp，市场降息预期浓厚。
二是上周资金面先紧张后宽松，9月6日开始omo转为净投放，经过连续4天净投放，上周三资金面全面转松，存单和中短端利率债迎来补涨，带动长端收益率进一步下行。
三是上周股市继续震荡下跌，上证指数一度保卫2700点。
四是上周央行继续卖出续作特别国债，大行重启卖出7年期国债，但对市场影响逐步减弱。
往后看，目前债市收益率历史低位，市场做多情绪较为一致，交易盘主导的市场情绪或相对脆弱，后续市场波动或加大。在降息落地前，10年期国债活跃券利率越接近2.05%，债市止盈力量或将越强。另一方面，目前经济基本面进一步疲弱，货币政策支持性，机构降准、降息预期浓厚，整体配置力量强，若无超预期财政刺激政策，债市短期并无实质性利空。预期债市仍处于区间震荡行情。
信达澳亚基金是星涛
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耐心等待内需复苏或结构性分化的机会
谈及内需，鉴于过往在消费领域的较长时间从业经验，我对此领域有一定的偏好，但从事实角度看来，当前内需市场确实处于较为疲软的状态。然而，这并不排除存在结构性机会的可能性。今年，我们在多个领域，特别是纺织服装、港股及物流等行业方向上，已捕捉到若干结构性机会。
举例说明，食品饮料与纺织服装两大板块呈现出不同的市场特征。据反馈，一线城市如北京和上海，受金融环境及资产价格下跌等多重因素影响，食品消费显著疲软。相比之下，三四五线城市的大众食品消费却展现出正增长态势，这主要归因于人口从一线城市向下的回流现象，使得这些区域的人口基数有所增加，进而促进了消费活动，包括餐饮等场景消费，且消费档次并未因经济压力而显著降低。因此，呈现出一线城市消费回落，而三四五线城市消费回升的态势。
在服装领域，特别是男装市场，情况则有所不同。一线城市因消费基数较低，虽未出现显著负增长，但三四五线城市的主要消费群体——地方公务员及小企业家等，受经济影响深重，加之男装非必需消费品的属性，导致该领域市场表现相对较弱。
从上述两例中，我们不难发现，消费市场的主体及其行为模式正经历深刻变化。因此，在当前的市场环境下，依然存在着结构性机会，尤其是考虑到部分板块的估值已调整至相对较低水平，虽未达到如2014年白酒反腐后的极端状态，但已接近2018年底市场全面调整后的水平。在此背景下，我们需保持耐心，静待负增长阶段结束，市场趋于平稳，届时或将有更多企业能够挖掘并把握结构性机会。
信达澳亚基金曾国富
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政策预期或将会逐步增强
近期市场走势疲弱，原因之一是中证红利指数的持续回落，银行股自8月底开始回调，此前股价坚挺的电力、高速等行业龙头个股也开始松动，这些行业龙头多为权重股，对上证指数带来很大的拖累，是上证指数近期持续走弱的主要原因。
9月13日，中国人民银行表示，受政府信贷支撑，中国8月新增人民币贷款和新增社融均大幅回升，具体数据上：1-8月社会融资规模增量21.9万亿元，比上年同期少3.32万亿元。8月新增社融3.03万亿元，较前值7700亿元大幅回升。中国1-8月新增人民币贷款14.43万亿元人民币，其中 8月新增人民币贷款为9000亿元，较7月的2600亿元大幅回升。中国8月M币供应同比增加6.3%，持平前值，中国8月M1货币供应同比下降7.3%，较7月6.6%的降幅进一步扩大。（来源：中国人民银行）
9月14日，国家统计局发布数据显示，中国8月规模以上工业增加值同比4.5%，低于前值5.1%。从环比看，8月份，规模以上工业增加值比上月增长0.32%。1—8月份，规模以上工业增加值同比增长5.8%。其中，装备制造业增加值同比增长6.4%，高技术制造业增加值增长8.6%，两大产业均表现亮眼，分别快于全部规模以上工业增加值1.9和4.1个百分点。（来源：国家统计局）
总的来说，国内8月份通胀与外贸数据平稳，但内生性需求仍不足，消费需求旺季不旺。8月CPI同比上行，但主要由食品价格涨价驱动，通胀持续回升动力不足，同时PPI同比则显著回落。进出口数据中，进口数据大幅回落，同样反映内需不足问题较为显著。此外，中秋国庆旺季的临近，但近期高端白酒批价超季节性下行。
后续来看，十月份或将是重要的观察窗口。随着美联储降息靴子落地，政策预期或将会逐步增强，成长风格短期内预计延续优势。
信达澳亚基金李淑彦
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基于当前判断，我们看好什么方向？
今年上半年，国内经济呈现弱复苏的态势，国内生产总值的实际增长率达到5.0%，从结构上看，外需先于内需修复，出口受到海外耐用消费品补库存的影响，是最大的超预期项；社零受到通胀的拖累表现偏弱；基建投资保持较快增长，但实物工作量可能滞后于投资完成额；在房地产市场，二手房交易有所回暖，但新房市场的复苏迹象尚不显著：而政策方面，财政发力偏慢，实体经济的改善并不明显，需求不足、预期偏弱等问题仍存，货币政策较为宽松，为经济提供了一定的流动性支持。
展望后续，国内方面，财政前低后高、地产去库存、出口修复将会对经济有支撑；消费、地产投资等仍是主要约束。海外方面，随着通胀中枢逐步下行和就业市场逐步松动，美国已经进入降息周期。
基于当前判断，我们认为，在未来的一段时间里市场上依然会有一些结构性的投资机会。
一是全球制造业周期叠加美联储降息左侧的全球定价资源品：全球制造业PMI上行尚未结束，对全球定价资源品价格仍将构成支撑。后续随着衰退交易接近尾声，全球将开启新一轮的宽松周期,制造业活动有望在利率回落中修复，以大宗商品为代表的实物消耗韧性会再度体现。
二是具备制造业竞争优势全球化的出口产业链：在全球贸易关税加征的背景下，我国的出口占全球商品贸易份额逆势而上，其本质在于部分中国企业能够通过采取有效的策略来应对困难，突破出海壁垒，从而成为行业中的优胜者。
三是政策补贴下的设备更新：未来5年，中央将加大对企业设备大规模更新改造的总投资，把握设备更新带来的细分行业机遇，关注机械设备、家电、轻工制造、电气设备等板块机会。
基于当前的判断展望未来，我们将继续秉持信心，通过战略性的大类资产配置来优化投资组合，并重点关注上游资源品、细分出口链和类国债资产等方向上的潜在投资机会，深入研究，争取为投资人获得稳健的中长期回报。
信达澳亚基金杨珂
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当前市场环境下，医药有什么值得关注的？
我们看到当前的院内市场，医疗反腐的影响还在持续，部分公司业绩依然承压（多以医疗设备采购为主），下半年受益于设备更新政策，需求将有所恢复，但我们仍关注渠道库存和落地的节点；随着医院反腐的持续推进，医院对医生的考核规则将发生改变，我们重点关注反腐之后可能会受益的公司或者品种。而在院外市场方面，需求较弱的影响还在持续；二季度，医保局牵头组织了院外药品价格的治理行动，药店行业及部分 OTC企业基本面承压。最后是以海外业务为主的公司，其基本面有所分化，部分公司受到海外去库存结束的影响，基本面企稳回升；部分公司受地缘政治的影响，将面临订单转移、产能外迁，这些会带来新的挑战：一些国家和地区因经济不景气，更加追求性价比，具备竞争优势的中国药企，将抢得先机。
展望后续，我们并不过度悲观，大部分公司在接下来有望逐步恢复。医药反腐在过去接近1年的时间，对行业造成了巨大的影响，行业规则和医生的行为习惯将发生改变，我们努力寻找从中受益的企业；此外，创新药是我们重点关注的领域，这依然是高风险和高回报并存的板块，股价时常跟随临床数据的发表而暴涨暴跌，我们坚持学习，谨小慎微、不敢懈怠，研究和投资上仍需积累经验并补齐短板；低估值高分红板块，也在我们关注的范畴，此外，由于2023年新冠疫情解封，很多公司受益于疫情，这部分需求催生的业绩暴增，将在 2024 年挤出水分：我们需要警惕并识别业绩大幅下滑的低估值公司，以免陷入价值陷阱。
我们较少将注意力放在市场情绪和偏好的分析，而把更多的时间和精力放在自下而上研究个股：公司的业绩增长是否可以持续，终端需求和竞争格局如何变化，企业是否具备长期发展的竞争力依然是我们关注的核心。作为投资人，绝不能孤立的看待单个公司，或是刻舟求剑，主观地认为过去的成功可以在任何情况下复制，我们需要深刻的理解外部环境的变化，以及促成这一变化的原因。我依然觉得战战兢兢、如履薄冰，秉持着一份勒勉谨慎的心，我们依然遵循自下而上的研究方法，甄选个股，希望为投资人获得稳健的中长期回报。
信达澳亚基金李博
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当前环境下，我们看好什么方向？
今年上半年，社零增速仍存压力，但是从行业的中观视角来看，仍存在结构性机会。首先汽车行业，在行业销量增速平缓，价格战烈度延续的背景下，我们发现一些车企新车供不应求，均价与毛利率均超市场预期，头部品牌强者恒强的格局正在逐步显现。互联网行业也逐渐从互相内卷切换到新模式与高端化的创新上来。而 AI的发展也更多的走向了硬件落地与更加具体的商业模式上。
从上个季度的实际情况来看，新能源车行业的发展，延续了国产的强势，且头部企业的优势仍在扩大。鸿蒙智行与小米在中高端市场订单表现大超市场预期，产品持续供不应求。新势力车企依靠过硬的产品力与较高的综合服务水平，在增加了终端优惠，产品性价比大幅提升的情况之下，订单有明显回升，同时比亚迪推出了 dmi5.0让 15 万元以下的整车市场性价比竞争更加激烈。在人形机器人行业，产品的行动能力和外观正在以肉眼可见的速度迭代。但因为马斯克在特斯拉的股权归属争议，市场对行业的发展信心有所下调。目前股权争议解决，我们期待下半年行业能出现更显著的商业化进展。互联网行业，正在往我们期待的方向发展，行业头部龙头降本提效，一季度业绩普遍超预期，巨头之间互相竞争的激烈程度有所减弱。同时我们观察到垂类平台的流量增长与商业化进展，受宏观经济的影响较小，国内互联网公司在 AI聊天和搜索，AI对广告营销的提效，以及文生视频等多方面都取得了明显的进展。
展望后续，我们仍然预计头部的电动车国产品牌在销量和盈利上进一步拉开与行业平均水平的差距，看好互联网垂类平台公司获得超越宏观经济与互联网平均水平的增速，新消费中能成长出一批高质量的国产品牌，继续关注人形机器人行业的技术与产品迭代。
信达澳亚基金邹运
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技术创新助力消费电子复苏
2024 年上半年消费电子市场需求全面复苏，全球智能手机、PC 和智能穿戴等代表性产品出货量呈不同幅度增长。近期苹果公司推出最新一代 iPhone 16；华为也发布了备受关注的三折叠手机，预约人数众多，当前折叠屏手机行业逐步进入稳定增长期。
随着更多厂商新一代折叠屏产品发布，预计下半年国内折叠屏手机市场仍会保持快速增长。同时海外方面，苹果、Meta、谷歌等巨头也正在加速布局AR领域，AR眼镜低成本、轻便和多使用场景特点，使得其成为AI落地的最佳硬件载体，AI赋能叠加科技巨头不断推出新品，未来AI+AR智能眼镜的空间会很大，短期有望实现百万级出货。每年9、10月份消费电子传统旺季，叠加华为折叠屏、雷朋Meta AR眼镜等新品刺激，当前继续看好消费电子板块投资机会。AI服务器也有望成为手机组装企业新的增长点；苹果产业链周期正逐步筑底，更着重创新而非周期，苹果产业链有望迎来新一轮增长，零部件公司或将迎来新的发展机遇。
鹏华基金
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鹏华基金研究部：美联储降息道路未变，后续或引发高波动
一、美联储降息50bp，经济指引符合预期
当地时间9月18日，美联储票委决定降息50bp，仅鲍曼反对50bp支持25bp（也是近年来首次未完全统一），在尼克放风之后市场有一定期待。缘由主要是表示“美联储的货币政策并未落后于经济周期的变化”，以及可以进行预期及政策管理，更好的权衡风险和通胀。
注：大幅降息≠衰退，美联储可以大幅降息兜底，同时本次降息 50bp，可以避免“降息前置”和“有序降息”之间的矛盾显化，配合点阵图指引11月12月各降25bp，事实验证亦是如此。
具体来看，经济指引符合预期：① 小幅下修年内GDP预期，由前值2.1%下修至2.0%， “努力实现软着陆”；② 失业率预测由4.0%上修至4.4%，同时鲍威尔指出移民（供给端增加带来摩擦）是失业率上升的重要因素；③通胀年内PCE和核心PCE预测下修至2.3%和2.6%，前值为2.6%、2.8%；④中性利率方面，继续上移至2.9%，未来可能继续上修至3%以上。
实际上，点阵图预计2024年降息100bp，2025年降息100bp。但从点阵分布来看，联储官员内部分歧较大，超40%官员认为年内仅需降息75bp（即年内仅剩的2次会议需要暂停一次降息）；2025年末预测中值则位于3.25%-3.5%，隐含本轮降息空间约200bp。
从市场反馈来看，美元、美债利率应声大幅下跌。
二、政策预期模糊，市场存在反转可能
严格来看，本场发布会没有增量信息，政策预期非常模糊：未来降息路径依然不确定，降息速度仍能灵活调整，可以快速降息，也可放慢速度，也可以不降。
因此，市场存在反转的可能，如长端利率大幅上行、美元走强，资产价格走势超出预期。这可能主要由于：①降息50BP凸显了在通胀下行背景下，联储对就业和经济的托底能力更强、意愿更坚决，且鲍威尔多次强调就业仍然稳固，导致市场边际上修了增长预期，这也是长端利率上行幅度更大的原因之一；②资金可能获利了结；③实际利率上升。
三、降息道路未变，后续可能引发高波动
实际上，本次降息50bp对未来呈现的开放态度不如降25bp+。展望上，降息道路不改变，但引申出来的二次通胀/ 衰退/经济软着陆后修复的路径需要根据后续数据验证，也意味着可能带来高波动。
前海开源基金杨德龙
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杨德龙：美联储大幅降息50基点开启宽松周期 更利好新兴市场货币和股市走势
北京时间周四凌晨，美联储议息会议宣布降息50个基点，超出了市场先前预期的25个基点。此前，美国公布的8月份非农就业数据、制造业ISM数据和服务业PMI数据均低于市场预期，因此，部分市场人士已预计可能降息50个基点。无论降息25个基点还是50个基点，其意义均十分重大，标志着美联储结束了一轮暴力加息周期，开始进入新一轮降息周期。此次降息并非孤立事件，而是可能持续一年以上的降息周期的开始。
自去年7月份美联储第11次剧烈加息后，美国基准利率达到5.25%至5.5%的高位，并连续八次维持不变。此次美联储选择直接降息50个基点而非25个基点，显示其货币政策目标正在发生变化。美联储主席鲍威尔在会后声明中提到，美联储的货币政策目标是稳定物价和保障充分就业，因此他关注CPI数据及失业率。7月份失业率上升至4.3%，8月份失业率为4.2%，表明美联储货币政策目标已发生改变。8月份美国CPI降至约2.5%，接近美联储长期通胀目标2%，意味着抗击通胀已非当前主要目标，而是转向稳定增长。美联储掌握了更多经济数据后，认为美国经济增速确实有放缓迹象，因此在本次会议上，绝大多数官员同意降息50个基点，仅一位官员持反对意见，建议降息25个基点。
会议后，金价持续上涨，而美股则出现冲高回落，部分投资者担心美联储降息50个基点可能意味着美国经济数据较差，未来经济下滑的可能性较大。美股之前涨幅过大，三大股指均处于历史高位，且在8月5日及9月初出现两次科技股大跌，导致美股高位震荡。巴菲特在二季度大幅减持美股，减持了一半的苹果持仓，并在9月份继续减持美国银行。巴菲特的投资哲学是“在别人贪婪时我恐惧，在别人恐惧时我贪婪”，在美股持续攀升时，他已开始提前撤退。
尽管美联储降息50个基点对市场是利好，但美股最终以暴跌收盘，表明许多投资者担心美国经济增速放缓可能比预期更强烈。预计11月份、12月份美联储还将分别降息25个基点，年内总计降息100个基点，明年再降息3至4次，将基准利率从5.25%至5.5%降至3%左右，有利于经济回升。此次降息后，美联储基准利率降至4.75%至5%，减轻了美国企业和居民的债务负担，但市场预期11月和12月将继续降息，开启宽松周期。
美股在盘中虽上涨，但收盘下跌，反映了投资者对美国经济数据的担忧。美国经济增速放缓可能导致美联储加快降息节奏。此外，美股估值过高，特别是科技股，尽管有技术进步支撑，但市场已出现高位回落迹象。美联储降息可能引发全球央行降息潮，推动美元指数回落，人民币升值，有利于资本回流新兴市场。从全球资本市场估值来看，美股估值最高，而A股和港股处于全球估值市场的估值洼地。人民币升值预期可能引发外资流入人民币资产，带动估值回升。中国央行可能降低长期贷款利率和降准，支持经济复苏，有利于A股市场企稳回升。本次美联储降息对疲弱的A股市场是较大利好。
美联储降息对美国债券市场也产生影响，降低美债收益率，有利于债券市场反弹。美国政府负债高达35万亿美元，超过GDP 10万亿美元，每年利息支出可能超过1万亿美元。美联储降息有利于降低美国政府发债利率，减轻利息负担。但美国政府支出庞大，减税和经济增速放缓等因素可能导致政府债务持续攀升，影响美元信用。由于黄金的价格对标美元，在布雷顿森林体系崩溃之后，黄金价格因此水涨船高。那么随着美元印发量增多，美元信用受到影响，此为黄金价格长期上涨的逻辑。故这将对黄金价格和美国资本市场产生影响。尽管短期内黄金价格可能回落，但长期趋势将随着时间的推移而攀升。美联储降息50个基点后，基准利率降至4.75%至5%，有利于降低美国政府发国债的利率和利息负担，但政府债务的持续增长仍是确定趋势，影响美元信用。这对黄金价格和美国资本市场都将产生影响。
