“大多数时候一潭死水，偶尔起来松松筋骨”，这句话用来形容现在的B股最合适不过了。B股与A股几乎同时起步，曾是我国资本市场初创期被寄予厚望的板块，然而，时过境迁，B股市场在发展中遭遇了越来越多的问题，甚至出现了融资功能退化的局面，逐渐被边缘化，沦为“被遗忘的角落”，仅存一丝气息。这种边缘化的趋势已持续多年，究其根源，主要在于制度上的不完善。

在缺乏制度或政策突破的情况下，身处B股市场的上市公司最为焦急，它们必须想方设法寻找出路。有的选择与A股合并，有的与港股合并，甚至有的直接退市。无论如何，它们的目标只有一个：逃离B股。

近日，A股吞并B股的案例再次浮现。10月27日晚，一家国企创业板公司海联讯发布公告称，计划通过向杭汽轮B的所有股东发行A股股票，实现换股吸收合并，预计此次交易将构成重大资产重组。交易完成后，杭汽轮将终止上市并注销法人资格。作为海联讯的控股股东以及杭汽轮B的间接控股股东，杭州资本主导了这次重组。这一行动标志着杭州市国资委在优化国有资本布局上的又一重要动作。

在沪深两市，A股吞并B股的案例较为罕见：

最早的例子发生在2013年，浙能电力换股吸收合并了东电B；

2016年，城投控股通过换股方式吸收合并了阳晨B；

2018年，美的集团吸收合并小天鹅，成为中国资本市场上首例A股上市公司换股吸收合并A+B股上市公司的重组项目；

2020年，东贝集团向除自己以外的全体东贝B股东发行A股股票，以换股方式吸收合并东贝B股；

2021年，粤华包B成功退市，换股冠豪高新，成为境内首例跨交易所A股吸收合并B股的案例。

值得注意的是，最近A股市场正处于震荡调整之中，并购重组成为了市场热点之一。

9月24日，中国证监会发布了“并购六条”，鼓励跨界并购和未盈利资产收购，并提高了对重组估值等事项的包容度。

其实，早在去年IPO出现阶段性停滞后，大家就在讨论并购重组可能替代IPO成为新趋势。无论是监管层，还是各大媒体，都在鼓动上市公司积极参与市场的重组机遇，这将有助于提升上市公司的资产质量、经营效率和估值空间。从近期的并购重组案例来看，主要集中在央企合并重组及民企资产收购。例如，中国船舶与中国重工的合并，以及海通证券与国泰君安的合并等。

如果说B转A成为一个风口，那么B股市场也将进入“准拆迁”时代。

我们合理预期，那些在同一实际控制人下拥有资产注入潜力、壳资源价值以及产业链内部并购重组预期的公司将可能是潜在受益标的。对于那些在B股市场中挣扎的上市公司来说，这次改革的春风或许能为其带来突破性的机遇。而对于AB股的投资者而言，这些即将消失的B股，也将成为最后的名利场！

很多人可能对B股不太了解，甚至未曾耳闻，但其实B股的历史与A股同样悠久。

上世纪90年代初，为解决对外资贷款的过度依赖及外汇储备不足的问题，我国开始尝试在资本市场领域实施对外开放政策。在此背景下，我国的B股市场制度以地方试点的方式逐步建立。1990年12月，上海证券交易所和深圳证券交易所相继开业，上海市人民政府和深圳市人民政府在国务院的授权下，分别启动了B股市场制度的试点。

1992年2月21日，上海真空电子器件股份有限公司发行了第一只B股，即人民币特种股票，以人民币标明面值，但以外币认购和交易，在上海证券交易所和深圳证券交易所上市交易。

根据同花顺数据，截至2024年10月28日，中国股票市场中仍有82家B股上市公司，其中包括9家纯B股公司和73家同时拥有A股和B股交易的公司。市值超过100亿元的仅有7家，最高的是京东方B，市值为1081亿元；最低的是三毛B，市值仅为0.99亿元。当天交易额最高的也只有3675万元，最低的只有12.65万元，大多数交易额仅在几百万左右。

1999年至2001年间，为了改善流动性，监管部门允许境内投资者参与B股投资，以应对1997年亚洲金融危机后的资金流出问题及H股和红筹股发行带来的资金分流影响。然而，自2002年以来，随着我国资本市场的不断开放，A股市场的快速发展，以及QFII、QDII等制度的影响，B股逐渐被边缘化了。

从行业分布上看，B股上市公司主要集中在汽车上下游、房地产（特别是商业地产）、电子电器、消费等行业。

从实际控制人的属性来看，B股的一个显著特征是国有企业高度集中，约占70%。

从AB股的价格上看，B股的折价率高于H股，平均比A股低约40%，目前市场中73家AB股同时上市交易的股票平均折价率为61%。

所以说，中国的股票市场可能是世界上最割裂的市场了。我们不仅有大量的A+H股上市公司，还有不少A+B股上市公司。同一公司，同股同权，但在不同交易市场上价格差异巨大。众所周知，H股相比A股存在明显的折价现象，而B股的情况更为突出，其相对A股的折价率比H股相对A股的折价率更高。

B股市场的分割主要体现在投资者类型和外汇管制上。2001年2月19日之后，B股市场向境内个人投资者开放，但目前B股投资者主要是境内个人投资者，并没有太多境外投资者。由于国内公募基金无法购买B股，加之个人投资者受到每年35万外汇限制及开户复杂的限制，导致B股流动性较差，也使得B股相对于A股存在较高的折价。

B股市场一直未对境内的投资机构开放，这可能主要是出于外汇管制的考虑。普通个人投资者交易B股受限于每年5万美元的外汇额度管制，而对于机构投资者而言，这一额度太小，意义不大，放开额度可能会难以控制。相比之下，虽然H股是以港币交易，但由于港股通的闭环管理机制，通过港股通购买港股并无外汇限额的问题。

与A股及H股相比，B股还有一个特点是国有企业的集中度更高。国有企业能够长期容忍B股的低估值，可能是因为它们肩负着为国家和股东服务的双重使命，利润增长并非首要任务，这往往导致经营效率低下，官僚作风严重，甚至是内部人控制和腐败。这也是国有企业估值较低的原因之一，也是A股市场主流宽基指数，如上证50和沪深300，难以长期创造价值的主要原因之一。

所以，这些流动性的匮乏形成了一个不断强化的正反馈循环：由于缺乏流动性，B股对投资者尤其是境外机构投资者缺乏吸引力，进而导致流动性进一步恶化，关注度减少。

长期以来，B股市场就是处在这种尴尬的地位，逐渐成为一个以散户为主的市场。

2003年，QFII（合格境外机构投资者）制度正式实施，国际资本的目光从B股转向了A股，自此B股市场步入了漫长的熊市。尽管曾经尝试过通过B转H股的方式来解决问题，但效果并不明显，B股的历史遗留问题依然存在。

退市风险加剧：不久前，建车B接连发布了多则退市风险公告，因其市值连续20个交易日低于3亿元，触发了交易所关于市值退市的规定，即将被终止上市。建车B是重庆建设摩托车股份有限公司发行的B股，于1995年在深圳证券交易所上市。作为一家在资本市场运营近30年的老牌上市公司，如今面临黯然退市的命运，令人感慨万分。除此之外，还有包括*ST美讯、*ST天马、汇丽B、宁通讯B等在内的多家B股公司发布了市值退市风险提示。虽然这类公司的绝对数量不多，但由于B股市场规模较小，其比例不容忽视。

近年来，除了少数几家内部质量较高或转型较快的公司外，多数B股上市公司的业绩并不理想。例如，建车B多年来一直处于亏损状态。由于B股的估值普遍较低（通常仅为A股的一半以下），并且交易不活跃，因此较容易触发交易类的退市条件，从而成为退市的“重灾区”。据预测，如果当前的低迷状态继续下去，B股的退市公司数量将进一步增加。

对于上市公司而言，如果达不到上市要求，被交易所强制退市是必然的结果。这种风险投资者应当承担。然而，从B股投资者的角度来看，B股市场自身的缺陷没有得到及时纠正，这也是影响其正常运作的因素之一。在流动性不足的情况下，股票难以获得合理的估值，而价格低迷又增加了触发交易型退市条款的可能性。

在市场低迷的背景下，它们面临着更大的退市压力。作为这些公司的社会股东，他们对解决B股问题的诉求迫切当得到关注。

B股作为中国证券市场改革开放的一部分。1993年至1997年间，B股市场经历了快速发展的阶段，期间沪深交易所批准了上百家企业发行B股，筹集的资金量与A股相当。有的公司先发行了A股，后来又发行了B股，成为A+B股公司；而有的公司只发行了B股，成为纯B股公司。

然而，由于会计准则、监管制度等方面的差异，海外投资者对B股的兴趣逐渐减弱。与此同时，境内企业开始在香港市场发行H股，并取得了巨大成功，推动了境内资本市场与国际资本市场的融合。很快，H股取代了B股，成为资本市场对外开放的主要通道。

在H股蓬勃发展的同时，B股却陷入了一个尴尬的境地。由于它独特的制度设计，在大规模资产配置方面难以发挥有效作用，特别是在H股出现之后，企业和投资者更倾向于选择这一途径进行投融资。

自2000年起，B股市场就不再发行新股，这导致上市公司结构老化。此外，由于缺乏与时俱进的制度改革，B股市场至今没有吸引境内的机构投资者参与，B股上市公司的资本运作难度也大于A股公司，从而使其难以通过B股市场实现较大的发展。

显然，这些风险部分源于市场发展与预期之间的差距，而这种差距并不是普通投资者所能预见和防范的。实际上，早在20年前，就有投资者呼吁对B股市场进行改革，明确其定位，并提出适合的发展方向。一些业绩良好且大股东实力雄厚的B股公司，通过转为H股或A股，或者通过大量回购减少B股份额，尝试解决实际问题。

尽管方法多样，但仍有许多B股公司在当前条件下难以有所作为。这些困难基本都要以制度或监管政策才能彻底解决。

2014年5月9日，国务院发布了《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（简称“新国九条”）。其中，第22条明确提出要“稳步探索B股市场改革”。尽管只有短短十个字，但这却是B股首次出现在顶层设计中，表明了高层对解决B股问题的重视与改革的决心。

由于流动性差、失去正常的融资功能，并且不具备应有的资产重组、收购兼并等资源配置功能，B股公司也就绞尽脑汁寻求转轨，目前的市场案例主要方式是B转A股、B转H股、回购以及AB股并轨，其中B转A股是主要路径。

方案一：B转H

“B转H”方案不存在法律合规性障碍，但前提是B股上市公司需要符合香港联交所的上市要求。目前，仅有少数公司成功实践了这一方案。这一方案在实践中相对便捷且成熟，B股公司在符合香港联交所上市条件的情况下，可以将B股股票转换上市地，以介绍方式变更为H股股票，同时将B股股票摘牌并终止上市。

2021年底，上交所发布了《B转H业务实施细则》，为沪市公司办理B转H相关业务提供了具体的操作指南。这预示着B转H方式可能成为B股上市公司突破困境的主要手段，帮助众多公司摆脱B股交易和估值低迷的局面。

B股转H股适用于介绍上市规定之一“寻求上市的证券已在另一家证券交易所上市”的情形。香港交易所的上市条件主要包括财务要求、营业记录及管理层、最低市值、公众持股的市值等几个方面。具体来说，可以按最低市值要求划分为四个维度：1亿港元、2亿港元、20亿港元和40亿港元，对应不同的财务要求。

例如，万科B、老凤祥B在宣布B转H后，股价曾连续两个交易日涨停。然而，考虑到目前H股估值偏低，交易同样低迷，这也可能导致上市公司对B转H的意愿不高。

方案二：B转A

对于“B转A”模式，主要方案是B股上市公司的控股股东或同一控制下的关联方吸收合并B股上市公司并在A股上市，涉及的实施程序较为复杂。由于吸收方股东和被吸收方股东需要实施换股，换股前后股票价值存在差异，换股方案需要兼顾平衡各方主体的利益。

此前的东电B、东贝B、新城B都是通过这种方式实现转A的。

吸收合并成功的关键在于转A股的定价要得到投资者的同意。以东电B为例，发行A股的定价较原B股溢价41%，但仍有接近30%的B股投资者投出了反对票。这种投资者与上市公司之间的博弈或将为B股投资者带来可观的回报。

方案三：回购

一些经营状况良好、现金流充裕的B股上市公司可通过回购部分B股股份的方式，增强投资者对公司的信心，提升公司市场价值。作为一种解决B股市场困境的方式，相较于“B转H”和“B转A”，程序更加简便。通常情况下，B股回购均价会较公告前一日收盘价有溢价，且回购往往能推动股价向回购价格上限收敛，从而产生回购套利的机会。同时，回购方案的公布也会直接刺激二级市场股价表现。

但是这涉及到大量的购汇问题，且仅适用于现金流较为充裕的B股上市公司。所以要具备一定的条件：一是公司业绩良好，现金流稳定，有足够的资金进行回购；二是公司股权相对集中，大股东可通过回购进一步增加控制权；三是B股股价相对于A股有较大差价，使得股东因股价偏低而采取回购行为。

其他思路包括借鉴港股通，打造一个B股交易的闭环机制，对境内机构投资者开放，卖出B股后外汇不出境，这将有助于改善市场流动性。鉴于B股以地方性国企为主，深化国企改革对盘活存量资产，提高经济投入产出率意义重大。如果国企改革取得更大突破，将有助于提振B股的估值。

但总体上来说，十年过去了，仅有少数几家公司通过B转A、B转H等方式完成了改革，还有几十家B股公司嗷嗷待哺。

所以说，B股已经成为一个被遗忘的角落。随着中国资本市场的进一步开放，B股市场的历史使命似乎正在逐渐走向终结。一方面，改革预期带来了转板套利的机会，不同市场的估值差异将为投资者提供转板溢价收益；但另一方面，AB股之间巨大的估值差异也可能成为资本发掘的价值洼地。

从投资者的角度来看，“如果A股的热点已经轮动了一遍，没有新的炒作题材，自然会转向B股，但所谓的估值修复题材持续时间不会很长。B股最核心的投资机会实际上是并板。”