徽酒的主要代表企业之一迎驾贡酒（603198）近日披露了半年报，中高端产品占比持续提升，依然延续了较快的收入、净利润增速，经营性现金流也有所改善。但不可忽视的是，目前行业处于调整中，第二季度又是白酒行业传统淡季，公司出现了至少3点变化，成为公司未来发展的不确定因素。

变化一：合同负债由正转负

依据迎驾贡酒发布的2024年半年报，公司上半年实现营收37.85亿元，同比增长20.44%，实现归母净利润13.79亿元，同比增长29.59%。

合同负债被视为酒企业绩蓄水池，今年6月30日，迎驾贡酒合同负债为4.62亿元，占总资产的比例是4.09%，而2023年6月30日，公司合同负债为5.05亿元，占总资产的比例是5.26%，因此，公司合同负债金额比上年同期减少8.58%，占总资产的比例下降较快。

如果和上年期末比，也是明显下降，今年6月末较2023年末的7.33亿元下降37.04%，公司称主要系货款发货结算所致。

研究发现，最近4年的6月末，迎驾贡酒的合同负债分别为3.99亿元、3.78亿元、5.05、4.62亿元，同比增速分别是23.56%、-5.18%、33.54%、-8.58%，如下图：

有券商研究员解读迎驾贡酒半年报表示，用“单季度营收+Δ合同负债”核算“真实营收”，以抵消公司因订单确认、发货节奏等因素带来的营收扰动，今年第二季度“真实营收”14.08亿元，同比增长14.36%，慢于表端单季度营收增速，或系当前行业需求疲软、渠道备货积极性不高所致。

变化二：收入降速，但销售人员薪酬“加速”

最近10年，除了2019年减少之外（那一年，公司以优化产品结构为主线，实施产品换档升级，聚焦生态洞藏系列产品），迎驾贡酒的销售人员保持了增加的态势，到2023年末，公司有1968名销售人员，占员工总数7406人的比例大约是27%。

今年上半年，公司营业收入增长率从去年同期的24.25%降至20.44%，虽然收入降速了，但销售人员总体薪酬反而“加速了”。

数据显示，去年上半年，公司销售费用中职工薪酬是1.08亿元，今年这个数据是1.30亿元，去年上半年销售人员的职工薪酬同比增长了14.91%，今年反而达到20.15%。这是怎么回事？又是什么信号？收入增速与销售人员薪酬增速的对比图如下：

变化三：省内、省外收入增速“泾渭分明”

迎驾贡酒渊源企业为佛子岭酒厂，佛子岭酒厂成立于1955年，系私人联办企业，1958年佛子岭酒厂完成公私合营社会主义改造，逐步演变为县属全民所有制企业，90年代末国企改革浪潮中经历一系列改革，在2003年成为民营企业，2015年5月28日，迎驾贡酒在上交所A股主板上市，成为白酒行业第16家上市企业，徽酒第3家白酒上市公司。前几年，迎驾贡酒来自省外的收入基本稳定在将近四成，2020年后连续下降。

依据迎驾贡酒披露的经营数据，今年第一季度，公司省内、省外销售收入分别为17.70亿元、4.68亿元；今年第二季度，省内、省外销售收入分别为9.16亿元、4.65亿元，因此，上半年，公司来自安徽省内的销售收入为26.86亿元，来自省外的则有9.34亿元，二者占销售收入的比例分别为74.21%、25.79%，由于省内收入同比增长27.58%，远高于省外6.54%的增速，导致公司更加依赖省内市场，全国化进程倒退。

目前，名酒在安徽市场动作不断，“东不入皖”正被打破，“全国化”下降的迎驾贡酒，还有多大空间？